Nos últimos cinco anos as taxas de juro no mercado monetário têm-se mantido persistentemente negativas ou perto de zero. Esta situação tem persistido, apesar ter sido sempre considerada como de caráter extraordinário, desde que foi colocada em prática como medida de resposta ao risco de desagregação da zona euro, na ressaca daquela que foi a grande recessão.

Existe agora uma convicção no mercado por parte de alguns observadores, que, com o fim oficial do programa de estímulos por parte do BCE, a pressão inflacionista será suficiente para repor alguma normalidade, sobretudo após o verão. Outros, contudo, consideram que o enquadramento macroeconómico europeu mudou estruturalmente, e que os juros extraordinariamente baixos são consequência da erosão do potencial económico e associada inexistência de pressões inflacionistas – e que um ciclo semelhante ao do Japão poderá ser a nova normalidade no euro.

Será assim? Talvez existam argumentos que justifiquem algo que fique a meio caminho destas duas perspectivas.

Desde logo, importa dizer que as expectativas que o próprio banco central europeu utiliza na defesa de previsões de subida das pressões inflacionistas, estão muito associadas à pressão do mercado de emprego do lado da procura. Ou seja, após a queda nas taxas de desemprego, os salários estão finalmente a subir, e ao ritmo mais elevado da última década (cerca de 2,5%), o que indicia uma subida dos preços de forma generalizada, permitindo que no outono o BCE seja capaz de iniciar o processo de subida de taxas.

No entanto, apesar do optimismo que prevalece, a subida dos salários é uma condicionante relevante, mas não é única. Na realidade, a conjuntura económico-financeira na zona euro confere ainda pouco suporte fundamental a um ciclo de normalização e taxas.

Por outro lado, também a expectativa de japonização da Europa carece de maior fundamento. A zona euro partilha algumas das características da economia nipónica, mas ainda se encontram diferenças importantes, como a demografia (população muito menos envelhecida na Europa, taxa de emprego na faixa dos 15-64 muito mais elevada no Japão que na UE), ou a produtividade e potencial de crescimento (na europa o PIB potencial é de 1,5%, face a cerca de 0,5% no Japão).

Sobretudo na zona euro, a inflação pode ser baixa – e estruturalmente abaixo dos 2% que norteia a política monetária do BCE – mas não é inexistente (anda em torno de 1% nos últimos anos), e a concessão de crédito tem vindo a crescer em torno de 7% ao ano.

Os receios de estagflação parecem ser exagerados, mas não negligenciáveis. O que parece certo, de facto, é que mesmo que exista uma primeira subida de taxas em 2019, levará ainda algum tempo até que se registe uma efetiva normalização da política monetária.